【資料圖】

本報告導(dǎo)讀：
市場對煤電容量電價存在三大認(rèn)知誤區(qū)，容量電價有望驅(qū)動煤電資產(chǎn)價值重構(gòu)。
摘要：
投資建議維 持“增持”評級。市場對煤電容量電價存在三大認(rèn)知誤區(qū)，容量電價有望驅(qū)動煤電資產(chǎn)價值重構(gòu)，推薦存量煤電資產(chǎn)價值有望超預(yù)期的火電行業(yè)標(biāo)的：國電電力、華能國際、華電國際、大唐發(fā)電、粵電力A、申能股份，受益標(biāo)的華潤電力、中國電力、廣州發(fā)展。
市場認(rèn)知誤區(qū)一：國內(nèi)已有電力輔助服務(wù)市場，無需進行容量補償機制建設(shè)。電力輔助服務(wù)市場與容量補償機制針對的并非電力系統(tǒng)的同一問題。前者主要用來解決電力系統(tǒng)短期靈活性問題，而后者是為解決電力系統(tǒng)長期充裕度問題。我國迎峰期間部分區(qū)域電力保供形勢依舊嚴(yán)峻，我們預(yù)計“十四五”期間我國非火電可控電源增量供應(yīng)能力有限，發(fā)揮煤電機組調(diào)節(jié)能力仍是滿足電力平衡最為現(xiàn)實可行的路徑。
在稀缺定價機制缺位的我國電力市場，傳統(tǒng)的“電量電價”定價機制已無法保障煤電機組的合理利潤率，亟需容量充裕性機制（容量電價）來保障其順利向調(diào)節(jié)型電源轉(zhuǎn)型。參考海外經(jīng)驗及國內(nèi)實際情況，我們認(rèn)為容量補償機制是現(xiàn)階段發(fā)揮我國煤電調(diào)節(jié)能力的最佳方式。
市場認(rèn)知誤區(qū)二：容量補償機制僅為電源側(cè)“存量博弈”。我們認(rèn)為未來我國煤電容量補償成本必然將向下游用戶傳導(dǎo)（未理順成本傳導(dǎo)途徑的容量補償機制對促進投資、保障電力系統(tǒng)長期充裕度的作用十分有限）。參考海內(nèi)外及其他調(diào)節(jié)性電源容量補償經(jīng)驗，我們預(yù)計未來國內(nèi)容量補償機制建設(shè)具備以下特點：1）電力供需緊缺及現(xiàn)貨市場開展進程較快的省份更有動力開展煤電容量補償；2）從補償標(biāo)準(zhǔn)來看，由于不同省份電力市場特征及下游電價承受能力不同，省份間容量補償標(biāo)準(zhǔn)將有明顯差異；3）從費用收取來看，容量補償費用將向下游用戶傳導(dǎo)，以保障原有煤電機組合理收益率并鼓勵新增必要的煤電機組投資。
市場認(rèn)知誤區(qū)三：僅關(guān)注煤電機組回報率提升幅度。我們認(rèn)為容量電價對于煤電機組的意義不在于盈利水平的抬升，而在于盈利穩(wěn)定性的優(yōu)化。我們認(rèn)為：1）我們測算各省下游參與市場化交易的電力用戶對容量補償電價的承受上限在0.06-0.14 元/千瓦時區(qū)間，該水平下大部分省份能夠承受可以覆蓋煤電機組固定成本的容量補償價格；2）煤電作為公用事業(yè)，我們預(yù)計容量補償機制出臺后其ROE 水平并不會大幅提升，但ROE 穩(wěn)定性將顯著增強；3）參考?xì)v史復(fù)盤經(jīng)驗，某類資產(chǎn)ROE 穩(wěn)定性增強后其二級市場估值中樞有望明顯提升。
風(fēng)險因素：新能源裝機進度低于預(yù)期，上網(wǎng)電價低于預(yù)期，煤價漲幅超預(yù)期，電力市場化推進低于預(yù)期等。
【免責(zé)聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網(wǎng)立場。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險請自擔(dān)。

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關(guān)鍵詞： 容量電價 電力系統(tǒng) 低于預(yù)期